（原文刊发于【上海证券报】）

作者简介：崔如鸿，中国证监会23级博士后；姚远，中证金融研究院副研究员；郑桂环，中证金融研究院研究员。

《中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》（下称“十五五”规划纲要）要求“因地制宜发展新质生产力”，并提出“全要素生产率稳步提升，科技进步和制度创新对经济增长的贡献持续加大”。新质生产力是创新起主导作用，摆脱传统经济增长方式和生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量特征，是符合新发展理念的先进生产力质态，以全要素生产率大幅提升为核心标志。全要素生产率（TFP）反映了扣除资本和劳动等要素投入后，所有其他要素对产出的综合贡献，包括技术水平、资源配置、组织管理和制度环境等。资本市场在支持新质生产力发展方面具有独特优势。上市公司是实体经济的基石，有季度频率的财报数据披露，基于此测算上市公司全要素生产率能够反映我国新质生产力的发展现状、结构特征和堵点难点，为针对性施策提供重要参考。全要素生产率的提升主要源于技术进步和资源配置优化。以提升全要素生产率为切入点，充分发挥好A股市场对技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级的推动作用，有助于夯实新质生产力的发展基础。

研究样本选取了5399家上市公司2017—2023年报数据，包含退市上市公司269家。为确保数据质量和口径一致，剔除了金融行业和2017年之前退市的上市公司。从整体看，我国上市公司全要素生产率增速变化与宏观经济增速走势较为一致。全要素生产率在营业收入中所占比重与上市公司的净资产收益率有显著正相关关系。从结构看，战略性新兴产业和技术引领型产业的上市公司全要素生产率增长更快；与主板相比，科创板、创业板的上市公司全要素生产率增长更快；头部公司具有更高的全要素生产率增速。

一、上市公司新质生产力总体发展势头良好。近年来，我国上市公司全要素生产率提升明显，新质生产力发展带动企业经营向好，部分上市公司全要素生产率增长较快，具有较高的成长潜力。一是上市公司全要素生产率逐步提升。上市公司TFP加权平均值实现了较大提升：2017—2020年平均值为3.25，2021—2023年平均值为3.48，增长7.27%。二是企业全要素生产率的增长（TFP产出率）和公司净资产收益率显著正相关。将上市公司TFP产出率按照从高到低顺序等分为五组，与净资产收益率（ROE）等指标对比分析：发现TFP产出率较高的上市公司TFP水平较高，净资产收益率（ROE）也较高，即企业经营质效更好（见表1）。三是近半数上市公司成长潜力较大。将上市公司TFP按照从高到低顺序等分为五组，计算各组对应的TFP增速，发现40%的上市公司TFP增速均值超过10%,具有较高的成长潜力（见表2）。四是研发投入能促进全要素生产率增速提高。通过比较分析上市公司TFP增速与研发投入占比之间关系，发现上市公司TFP增速与研发投入占比成正相关关系，研发投入越高的上市公司，TFP增速越快。

图1：上市公司加权平均全要素生产率与增长率

    二、新兴产业和新技术应用推动新质生产力较快发展。由于处在比较早期的发展阶段，新兴产业和技术进步较快行业的上市公司普遍规模较小但发展较快，相应地，全要素生产率水平较低，增速较高。一是战略性新兴产业上市公司全要素生产率低于全部A股平均值,增速高于全部A股平均值。2018—2021年，全部战略性新兴产业TFP平均增速为17.60%,远超上市公司TFP平均增速2.37%。2022—2023年，一部分战略性新兴产业保持了较高的TFP增速，显示其发展潜力更大。近年来，新一代信息技术产业、新能源汽车产业和新能源产业发展迅速，2017—2023年中上述三类上市公司TFP平均值最高。二是技术进步较快、新技术应用较多的行业全要素生产率增速较高。随着技术进步，在新技术应用的赋能下，新能源汽车产业、新材料产业和节能环保等行业全要素生产率加速增长，增速高于全部A股平均值。

图2：战略性新兴行业TFP加权平均值

图3：战略性新兴行业TFP增速

三、“两创”板块对新质生产力发展的促进作用凸显，头部公司成为发展新质生产力的领头羊。一是与主板比，“两创”板块上市公司全要素生产率“起点低，增长快”。科创板坚持“硬科技”定位，创业板服务成长型创新创业企业。2017—2023年，科创板上市公司加权平均TFP增长了20.96%,创业板增长了15.55%。沪、深主板市场分别增长了10.34%和14.62%。在经济高速增长和增速放缓阶段，两创板块的TFP变化幅度相比主板市场更大。2018—2023年，科创板和创业板TFP加权平均增长率的波动率分别为4.56%和6.52%，沪、深主板分别为2.28%和1.65%。二是头部企业全要素生产率增速更高。2018—2023年，上证50成分股全要素生产率平均每年增长2.24%，高于上证A股平均值0.72个百分点；科创50成分股TFP产出率高于科创板平均值37.40个百分点。头部企业对板块、产业链和全市场培育新质生产力起到引领和带动作用。

图4：沪深主板与双创板块TFP

图5：头部企业与股指板块TFP

综上，以资本市场为枢纽，加快构建支持科技创新的生态，更好发挥资本市场风险共担、利益共享的独特作用，有利于促进创新资源优化配置，稳步提高全要素生产率，推动科技创新和产业创新深度融合。“十五五”规划纲要提出“持续深化资本市场投融资综合改革，增强资本市场制度包容性、适应性，提高直接融资比重”。“十五五”时期，需坚持目标导向、问题导向，进一步全面深化资本市场改革，持续提高资本市场制度包容性、适应性和吸引力、竞争力，更大力度支持科技创新，助力发展新质生产力取得重大突破。